2022年9月22日下午，由hbs04红宝石线路、武汉大学金融研究中心、武汉大学金融发展与政策研究中心共同主办,hbs04红宝石线路金融系承办的景林珞珈金融论坛第220期在hbs04红宝石线路A221如期举行，西南财经大学崔雪璨副教授为我院师生带来了题为“Incentives for Traders: Ideal and Heuristic Contracts”的学术报告。讲座由金融系熊和平老师主持，李斌、胡志强等多名老师参加了此次论坛。

该项研究主要考虑了交易员的激励问题，由于线性合同无法对交易员产生激励，非线性的理想化合同不适用于信息获取与交易过程很难分开的现实情况，因此该研究利用理想合同数值解的性质提出了启发性合同，发现对风险头寸施加二次项奖励能够显著激励交易员承担风险。

首先，崔雪璨老师介绍了与交易员激励问题相关的两类文献：第一类是委派的专业技能问题，由于代理人在市场交易信息获取方面具有专业技能，委托人需要通过合同激励代理人付出足够的努力获取信息并通过这些信息作出投资决策，该模型中信息获取与投资决策过程是分离的；第二类文献是显示理论，代理人如投资经理，不仅要使用专业技能获取市场信息并且要根据信息作出投资组合决策，在该模型中信息获取与投资决策均由代理人完成，然而在最优化求解过程中需要使用到的显示理论假设代理人所使用的信息与其投资决策存在一一对应关系，即根据投资决策可以倒推出其使用的信息。但对于现实中的交易员而言，能够获利的信息往往转瞬即逝，无法让其将使用的信息汇总上报，也很难从投资决策中推导出其使用的信息是什么以及信息是否被正确地使用。这就引出了该研究主要关注的问题，即在这种信息获取与交易决策难以分离的情况下，怎样的合同是最优的。

随后，崔雪璨老师展开介绍了具体模型构建，假设代理人为投资银行的期货业务交易员，从委托人的角度求解最优合同问题。由于该问题复合了委托人与代理人双方的决策，无法直接求解，模型首先考虑一个理想的合同，再通过观察得出的数值解的性质，设计启发式合同。在理想合同中，委托人需要考虑合同带给双方的效用以及其希望代理人付出的努力程度，最大化自身效用并受到预算约束、代理人参与约束与激励相容约束。观察数值解的性质，发现代理人的效用在固定获取信息时呈现倒U形，其获取的信息越准确效用越高，因此为了激励风险厌恶的交易员诚实地使用较为极端的信息，则需要在合同中对这部分风险承担增加额外奖励。基于此，模型提出了三个启示性的合同，结构为一个线性分成加上不同的二次项，又由于文献表明线性合同无法有效激励代理人，因此激励作用主要来自于二次项。研究发现，启发性合同几乎能够达到理想合同的效果。对比二次项的作用发现，当二次项是针对风险头寸的奖励时，能够显著激励交易员；当二次项是针对信息不准确的惩罚时，也能够提供边际激励，但激励效果非常小；如果二次项是针对投资组合整体的回报，则会导致代理人追求无限风险。

最后，到场师生针对报告内容展开激烈的讨论，如模型针对不同的交易员会带来哪些影响、效用形式如果由绝对风险厌恶改成相对风险厌恶对结果会产生怎样的影响、模型中参数的设置是否会导致不符合常理的结果、激励利用不准确信息是否会导致类似于巴林银行事件的结果等。大家同样对模型未来的改进方向进行了展望，如模型对于非零和博弈市场如债券市场与非纯交易市场如碳金融市场等能否进一步拓展、模型形式该如何进一步简化、模型设置中的两项相加能否改为两项相乘、可否增加进一步的稳定性检验、从有限注意与熵的角度来改进信息获取方式等。

本次讲座为大家在委托代理问题与合同理论领域的研究提供了新的思路与重要的指导意义，参加讲座的同学们也纷纷表示在选题方面受到了启示，在模型构建的方法方面也受益良多，希望日后能够更多参与类似的活动。

崔雪璨，西南财经大学金融研究院副教授。博士毕业于卢森堡大学，研究方向包括理论金融学、代理问题与合同激励、系统风险、金融计量等，论文发表于Journal of Banking and Finance等国际期刊，担任Annals of Operations Research, Journal of Economic Dynamics and Control等国际期刊匿名审稿人。

（通讯员：李婉睿；审核：余静文）